Денежный поток  Денежный поток является окончательным драйвером цен на активы. На этом фоне нет ничего удивительно в том, что данные по потокам фондов приобрели все более заметную популярность, как только стали широкодоступными. Однако, здесь возникает двусторонняя связь - не только денежные потоки влияют на динамику рынков, но и хорошие показатели активов имеют тенденцию привлекать денежные потоки  АВТОР: БЕРНД МАЙЕР, ДЖОЕЛ АНАМУТУ И ИНГО ШМИЦ ПО МАТЕРИАЛАМ САЙТА: WWW.TECHNICALANALYST.CO.UK ОПУБЛИКОВАНО: FOREX MAGAZINE №254

Как сказал Кейнс, фондовый рынок сравним с конкурсом красоты, где человек, выбравший самого популярного кандидата, выигрывает приз - это не означает выбор того, кто по чьему-либо мнению действительно является самым симпатичным, а попытка предугадать, каково будет мнение большинства. Точно также и инвестор, скорее всего, извлечет пользу, ожидая, какие активы, регионы или сектора экономики станут популярным выбором, который не обязательно отражает наилучшие фундаментальные показатели. В связи с тем, что тенденция в потоках фондов отражает действия и поведение инвесторов, она, вероятно, будет распространять больше информации по рыночным ожиданиям относительно различных классов активов, а также регионов и секторов.

В августе 2006 года мы (команда исследования стратегий «Deutsche Bank») рассмотрели данные потоков фондов в целом и данные Исследования фондов на развивающихся рынках (EPFR) в частности (см. таблицу 2), и проанализировали прогнозную силу еженедельных данных потоков фондов, как для направления фондового рынка, так и для относительной динамики регионов. Ключевые результаты этого исследования можно увидеть в таблице 1. Верхние строчки показывают, что есть более сильные свидетельства прогнозной силы относительной динамики регионов, нежели для рынка в целом, но нет никаких очевидных свидетельств, что денежные потоки ведут рынки в последующие недели. Таким образом, простые стратегии, вроде открытия длинных или коротких позиций, основываясь на направлении потоков предыдущей недели, в целом не работают. Фокусирование на изменениях направления потоков, а не непосредственно направлении потоков, также не улучшает прогнозирование для направления рынка.

Однако, включение «Пульса ликвидности» - показателя роста или сокращения импульса ликвидности, помогает прогнозировать рыночное направление. Экстремальные сильные/слабые значения Пульса ликвидности должны рассматриваться как отрицательный/положительный сигнал. Также, мы смогли разработать прибыльные правила торговли, основанные на комбинации направления еженедельных потоков фондов, направления среднего 4-недельного потока и Пульса ликвидности.

Мы также выяснили, что относительная сила потоков фондов для различных регионов объясняет последующую относительную динамику этих регионов. Исключая операционные затраты, мы нашли, что коэффициент информативности больше 1. По нашему представлению, это предполагает, что относительная сила потоков фондов действительно добавляет ценность моделям регионального распределения активов.

Пульс ликвидности

Наши результаты предполагают, что ни направление потоков в течение одной недели (или среднее значение за 4 недели), ни изменение направления потоков в отдельности не является достаточным для прогнозирования движения фондового рынка в следующую неделю. Поэтому мы должны протестировать инструменты, которые идут дальше простого рассмотрения направления денежных потоков. В данном случае, могло бы оказаться полезным измерение импульса ликвидности, т.е. роста или сокращения ликвидности. Денежные потоки могут все еще быть положительными (отрицательными), но размер притоков (оттоков) в фонды уже может ослабиться, указывая на снижение (повышение) уверенности инвесторов. Для измерения импульса ликвидности, мы ввели такой показатель, как Пульс ликвидности.

Диаграмма 1. Пульс ликвидности развитых рынков.

Вычисление Пульса ликвидности

Пульс ликвидности сравнивает размер текущего потока (4-недельное среднее значение в % от NAV, гдеNAV чистая стоимость активов) со средним размером потоков за прошлые 13 недель. Относительный размер дается в виде стандартного отклонения от среднего значения. В качестве индикатора импульса он измеряет уверенность инвесторов в определенных регионах и изменение импульса в этих регионах. Высокое значение Пульса ликвидности указывает на расширение импульса ликвидности, поскольку рассматриваемый класс активов испытывает чистый приток капитала в течение многих последовательных недель. Это является признаком необычной уверенности инвесторов в некотором регионе и в целом указывает на сильное движение фондовых рынков в соответствующем регионе. Пульс ликвидности, который устойчиво увеличивается, указывает на увеличение притоков в фонды данного региона, и наоборот.

На наших диаграммах голубыми линиями обозначены данные, находящиеся близко к среднему значению, показывая умеренное изменение импульса. Темно-синими линиями отражаются данные, которые отличаются больше, чем на одно стандартное отклонение от среднего значения, что указывает на периоды сильного расширения или сокращения импульса ликвидности. Диаграммы 1 и 2 иллюстрируют Пульс ликвидности для развитых рынков (основанного на потоках фондов для Западной Европы, США и Японии) и Пульс ликвидности для потоков в рискованные фонды (основанного на потоках в латиноамериканские, азиатские и EMEA фонды акций, фонды бондов развивающихся рынков и бондов с высокой доходностью). По сравнению с Пульсом ликвидности для развивающихся рынков, Пульс ликвидности для потоков в рискованные фонды охватывает дополнительное влияние рынков бондов развивающихся стран и бондов с высокой доходностью. Поэтому Пульс ликвидности для потоков в рискованные фонды показывает более полную картину потоков в фонды с рискованными активами, нежели Пульс ликвидности для развивающихся рынков акций, и мы полагаем, что это более ценный показатель готовности инвесторов вкладывать капитал в рискованные активы, т.е. их «аппетита к риску».

Диаграмма 2. Пульс ликвидности для потоков в рискованные фонды.

Пульс ликвидности и динамика фондового рынка

При сравнении данных Пульса ликвидности с движением рынка акций мы наблюдаем общие тренды. Диаграмма 3 показывает Пульс ликвидности США против динамики индекса MSCI американских акций с апреля 2004 до июля 2006г. Тенденции Пульса ликвидности и движения рынка акций похожи в течение периодов последовательного расширения и сокращения импульса ликвидности. Это делает потоки фондов разумным индикатором импульса. Однако, мы также наблюдаем, что если подается сигнал очень сильного (или очень слабого) импульса ликвидности, то последующее движение рынка акций имеет тенденцию быть отрицательным (или положительным). Это предполагает, что Пульс ликвидности становится противоположным индикатором, когда импульс становится слишком сильным в любом направлении. Мы нашли похожие результаты для каждого региона.

Диаграмма 3. Пульс ликвидности США (синим) и недельная динамика индекса MSCI США.

Торговые стратегии

Теперь мы протестируем торговые стратегии для отдельного региона, основываясь на направлении 1-недельного потока в комбинации с направлением среднего 4-недельного потока и Пульса ликвидности. Общая идея состоит в том, чтобы оставаться в длинной позиции, если все три индикатора не подают отрицательный сигнал.

Пульс ликвидности в качестве противоположного индикатора

Первая стратегия использует Пульс ликвидности на вершине и в основании диапазона в качестве противоположного индикатора. Это предполагает, например, что, если импульс слишком сильно падает, то он поразит нижнюю границу и восстановится на положительную территорию, вкупе с движением рынка акций. Тот же самый принцип относится к очень высокому импульсу. Если Пульс ликвидности находится выше 1, то он берется в качестве противоположного индикатора и отрицательного сигнала; если он находится в промежутке от 1 до 0, то это считается положительным сигналом; если он находится между 0 и -1, то это является отрицательным сигналом и если ниже -1, то он вновь берется в качестве противоположного индикатора и, следовательно, положительного сигнала. На диаграмме 4 показан график результатов для нашей стратегии на развивающихся рынках.

Диаграмма 4. Сравнение результатов стратегии (синим) с индексом MSCI (серым) для развивающихся рынков.

Как видно на представленной диаграмме, данная стратегия выиграла у рынка с февраля 2001 по июль 2006 года 72 пункта (исследование проводилось в августе 2006г.). Стратегия показала рост на 154%, по сравнению с 83% для индекса рынка, при условии, что вся дополнительная прибыль реинвестируется. Обратите внимание, что стратегия в особенности выигрывала в течение медвежьего или бокового рынка. С 2001 до 2003 года торговая стратегия выглядела особенно выигрышно, когда индекс MSCI снижался, и стратегия подавала сигналы в короткую сторону. Стратегия принесла дополнительную доходность в 97.5%, главным образом, потому что она оставалась в длинной позиции большинство времени. Однако, проблема заключается в том, что она не давала много торговых сигналов с тех пор, и в результате не позволила захватить рыночную коррекцию в мае 2006г. Сигналы данных по денежным потокам не были достаточно ясными, чтобы их можно было использовать в соответствии с торговой стратегией. Поэтому данная торговая стратегия не выиграла у бычьего рынка с марта 2003г.

Мы увеличили границы Пульса ликвидности до 1.5 стандартных отклонений для случаев противоположного индикатора, чтобы реагировать на более экстремальных уровнях. Благодаря этому стратегия увеличила число исполненных сделок, и для развивающихся рынков это увеличило ее результат до 184%.

Мы применили ту же самую стратегию ко всем другим регионам. С установкой границ Пульса ликвидности в 1 стандартное отклонение, чтобы он становился противоположным индикатором, положительная дополнительная доходность была получена для США, Японии и развивающихся рынков. Основная проблема этой стратегией заключается в том, что она не работала достаточно хорошо с 2003г. В то время как она, кажется, неплохо работает на медвежьем рынке, она этого не делает на бычьем рынке. Мы считаем, что главная причина, почему стратегия не работает достаточно хорошо для других регионов, связана с тем, что для большинства регионов мы имеем в наличии только данные для бычьего рынка. Мы не можем протестировать эту стратегию в течение периода медвежьего рынка и поэтому не можем сделать никаких ясных заключений по способности стратегии выигрывать у медвежьего рынка в любых других регионах, кроме развивающихся рынков.

Увеличение чувствительности стратегии к сигналам денежного потока уменьшает ее общую эффективность, поскольку делает введение дополнительных сигналов от данных по потокам в фонды облигаций или от взятия разницы еженедельных потоков. Мы не можем сделать никаких ясных выводов от полученных результатов.

Пульс ликвидности в качестве противоположного индикатора

Наша вторая стратегия подобна приведенной выше, но Пульс ликвидности более 0 принимается в качестве положительного сигнала, если он находится в промежутке от 0 до -1.5, то считается отрицательным сигналом, и если он ниже -1.5, то берется как противоположный индикатор и, следовательно, считается положительным сигналом. В диаграмме 5 приведены результаты для развивающихся рынков. Эта стратегия также значительно выигрывает у рынка, но имеет те же самые ограничения, что и выше.

Диаграмма 5. Сравнение результатов стратегии (синим) с индексом MSCI (серым) для развивающихся рынков.

Региональное распределение капитала

Другой вопрос, на который мы хотели бы ответить - содержит ли относительная сила потоков для различных регионов какую-либо прогнозную ценность для последующих относительных результатов регионов.

Мы рассмотрели шесть основных регионов, охваченных данными потоков фондов: Западная Европа, США, Латинская Америка, Азия (кроме Японии), Япония и EMEA. Взаимное сравнение потоков основывается на 4-недельном среднем потоке как % от NAV для этих шести регионов. Каждую неделю мы нормализуем эти 6 показателей, вычисляя межрегиональный коэффициент z. Коэффициент z ограничен 2, чтобы уменьшить шум в данных. При этом сумма всех z равна нолю.

Тестовым ориентиром является одинаково-взвешенный портфель этих шести регионов с еженедельной коррекцией. Стратегия делает активные ставки относительно ориентира с размером и направлением активной ставки, подобно коэффициенту z потоков, увеличенному на фиксированный множитель. Например, если регион имеет значение z равное 1, то мы добавляем один процентный пункт, увеличенный на множитель, к начальному весу этого региона в 16.7%. Поэтому каждую неделю мы корректируем наши позиции во всех 6 регионах вокруг их первоначальной позиции в 16.7%, в зависимости от их соответствующего значения коэффициента z. Мы используем множитель равный 3, что означает, что абсолютный размер максимальной активной ставки равен 6 пунктов.

Наша стратегия выиграла у рынка в 2003, 2004, 2005 и незначительно проиграла в 2006 году (до 10 августа 2006г). 57.5% еженедельной дополнительной доходности было положительной. Средний годовой прирост в 0.94% по сравнению с тестовым ориентиром выглядит небольшим, но с еще меньшей ошибкой отслеживания в 0.74%, при этом коэффициент информативности составляет 1.28. Ежегодно было необходимо перераспределение фондов в 151% от объема портфеля, предполагая, что, даже при включении операционных затрат может быть получен дополнительный доход. Результаты предполагают, что относительная сила еженедельных потоков фондов может добавить ценность к моделям регионального распределения активов.

Нашли ошибку или опечатку в тексте? Выделите её, нажмите

Денежный поток   Написать комментарий: Чтобы оставить комментарий необходимо войти или зарегистрироваться. Вход для зарегистрированных пользователей: E-mail: Пароль: